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龙蟒佰利股票(002601)深度研究报告:钛白粉龙头一体化扩张 凭成本优势不惧周期

来源: 华创证券有限责任公司
原标题:龙蟒佰利股票(002601)深度研究报告:钛白粉龙头一体化扩张 凭成本优势不惧周期

  向钛白粉全球龙头进发,一体化发展为核心思路。龙蟒佰利主要从事钛白粉、海绵钛、锆制品和硫酸等产品的生产与销售。公司具备钛白粉产能89 万吨(硫酸法57,氯化法32),位居亚洲第一、世界第三;上游配套100 万吨钛精矿产能,原料自给率超70%;下游有1.5 万吨海绵钛,目前正在积极拓展钛精矿和海绵钛环节,积极打造钛矿-钛渣-钛白粉-海绵钛全产业链布局。核心技术层面,公司买断德国钛康氯化法钛白粉技术5 年独家授权,有望使其在2020-2025年的时间窗口内进一步发挥生产效率优势和成本优势,继续扩大市场份额。
  国内钛白粉供给压力仍在,钛精矿和产品高端化为发展主方向。全球钛白粉2015-2019 年产量增速已经降至2%,同期需求增速中枢为4%,产量和需求端增量主要依仗中国。在中国市场内部,2015-2019 年产量和需求增速中枢依次为8%和5%,国内出口钛白粉比例持续抬升,呈现出外向型产业结构,供需整体较为宽松。在产能结构上,国内氯化法现有产能仅54.5 万吨,产能占比14%,相对于海外65%的比例明显偏低,硫酸法钛白粉品质普遍较氯化法差,导致出口钛白粉价格明显低于进口钛白粉价格,国内产品结构优化和产品品质改善迫在眉睫。目前确认在建的氯化法产能67 万吨,硫酸法在建产能60 万吨,产能结构将呈现进一步优化。需要强调的部分在于,国内钛精矿进口依赖度为40%,国内产量的90%集中在四川,钛白粉产能扩张受到明显的矿端约束,钛精矿自给率成为企业竞争的一个关键因素。
  国内氯化法的先行者,原料自供+循环经济模式降低成本。(1)公司通过龙蟒矿冶自备100 万吨钛精矿年产能,满足自身70%以上需求,降低进口和外购高品位钛精矿价格的依赖。(2)依托现有硫酸法钛白粉产线,首创氯硫耦合循环经济,回收废酸制造30 万t/a 人造金红石,实现废副产品循环利用,降低三废环保成本。(3)在建攀西钒钛磁铁矿资源综合利用项目产能包含30 万t/a氯化钛渣,进一步补充了现有氯化法钛白粉产线的原料需求,据测算,自备氯化钛渣成本约为外购的50%,自备氯化钛渣+氯化法钛白粉的成本有望降至8400 元/吨左右,与硫酸法相当。此外,公司新立钛业和禄丰新立的氯化法产线投产后新增30 万吨产能,假设公司自备氯化钛渣和氯化法钛白粉价格维持18000 元/吨,满产情况下可新增约15 亿元净利润。
  投资建议:按照我们的测算,公司 2020-2022 年归母净利润预计依次为27 亿元、34 亿元和39 亿元,对应EPS 依次为1.34 元/股、1.69 元/股和1.93 元/股。
  公司过去3 年的估值中枢靠近15 倍,考虑龙头溢价,按照2022 年业绩给予20 倍PE,对应目标价38.60 元/股,首次覆盖,给予“推荐”评级。
  风险提示:公司新产能投放不及预期,行业产能投放造成供给过剩。

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